汇业评论

 文 | 张释文 汇业律师事务所 合伙人

随着知识产权的价值攀升，谷子、文旅、短剧、漫剧、游戏、演艺演出的IP价值正在加速释放，人工智能的核心专利、数据知识产权的商业化应用更是蓬勃发展，文娱科技行业各类无形资产的金融转化需求迫切。

以内容行业为例：短剧、漫剧内容凭借投资成本低、制作周期短、完片风险可控的“跑量”优势，正快速改写内容消费市场的格局。与之形成鲜明对比的是，传统影视行业长期受制于制作周期长、资金投入大、参与环节多、审批流程严等特点，其生存与发展高度依赖优质内容的沉淀与打磨。在“快餐化”内容的冲击下，传统影视的投资市场正被迅速挤占、持续萎缩，融资难度攀升至近十年以来的最低点。融资规模的逐步收缩，又进一步引发恶性循环：项目资金占用成本相对更高，项目制作往往被迫削减预算、仓促上马，进而不可避免的对作品质量产生影响，与市场期待的优质内容渐行渐远。

与此同时，人工智能技术的普及正加速内容生产的“批量化”进程。当市场被海量“60分-70分”的及格线内容充斥，用户面临的筛选成本越来越高，对真正兼具思想深度与艺术水准的头部内容、差异化内容的渴求也愈发强烈。这预示着一个核心趋势：技术平权时代，行业更将回归内容为王——好内容的价值，不在于赶节奏、追流量的妥协，而在于回归精神艺术追求的初心，在于有充足时间去沉淀创作、打磨制作。而传统长剧市场能否承接住这一未来需求，其关键恰恰取决于往前推一至三年的影视投资市场走向，健康的投资生态是优质内容产出的前提，只有稳定的资金支持才能提升精品内容的诞生概率；而真正的好内容，又会反过来激活并引领消费市场的需求。由此可见，无论从市场需求还是内容行业良性发展本身，都亟待开辟新的融资出口与走得通的新路径、新场景。这是打通金融工具赋能内容行业的必然，当然，终需在合规监管的框架下实现。

而资产证券化（ABS）作为传统企业拓宽融资渠道、盘活存量资产的方式，应当作为金融工具赋能内容行业的可选项，在未来发挥更大的作用。虽然目前资产证券化的方式鲜少应用在知识产权尤其是内容行业的著作权资产上，但追根溯源其症结在于内容行业的核心资产与资产证券化适格基础资产天然具有不适配性。文娱科技行业的核心资产多为知识产权，其中尤其内容行业的无形资产往往难以直接产生持续稳定的现金流，其权利边界的界定、效力状态的存续也常存在模糊性与不稳定性，这一点与资产证券化的法律底层逻辑，即证券化产品存续与兑付的根基是基础资产所产生的稳定、可预测且可特定化的现金流，是有冲突的。但这一症结并非无解。

我们认为，通过法律结构设计、交易架构搭建以及一系列资产主体、合同、产品结构的设计安排，将文娱科技行业的知识产权无形资产转化为符合法定要求的基础资产，打通证券化的融资路径、“量身定制”不同模式的知识产权ABS，在当前文娱企业融资需求持续攀升，一级市场投资趋于审慎，消费市场迫切需要等背景下，既具备切实可行性，也是未来激活无形资产价值的重要探索方向。

一、知识产权ABS：先成为适格基础资产

资产证券化核心在于通过结构化设计将特定主体间的相对性请求权，转化为脱离主体依附的、可独立交易财产权，使其具备可转让性和排他性，像商品一样由投资者买卖。法理上是债权物权化理论的实践延伸，如王泽鉴教授《民法学说与判例研究》中关于财产权客体的论述：指出债权在特定条件下可具有不可侵性与物权效力。也正是基于这一法理逻辑，资产证券化对基础资产提出了三大刚性要求“权属明确、现金流可预测、可特定化”——唯有满足这三大要件，相对性请求权才能真正完成向可交易财产权的转变，进而支撑资产证券化产品的发行与存续。

1. 权属明确

“权属明确”要求基础资产作为财产化客体，确保资产权利归属清晰、无负担、无争议，这是核心前提。若基础权利存在权属争议、权利负担或效力待定状态，将直接导致资产证券化的风险隔离机制失灵。这一要求的法理根源，是民商法中的“权利无瑕疵规则”，即交易标的需具备完整的权利属性，才能保障交易参与人的利益。

2. 现金流可预测

“现金流可预测”的法理基础是民法中的期待权保护规则。资产支持证券的本质，是投资者对基础资产未来现金流的收益权凭证，投资者购买的并非资产本身，而是基于基础资产产生的未来现金流权利（含应收账款债权及未来收益权）。根据民法期待权理论，期待权价值的实现以未来事实或收益的发生为前提，因此只有当未来收益具备“高度盖然性”时，期待权才有可交易的价值。

这一规则对基础资产的现金流稳定性提出了严苛要求：收益来源需具备合同依据或市场的高度认可所支撑，收益金额与支付时间需能够通过量化计算产生客观的合理预估。但事实上，文娱科技行业的核心资产——知识产权，其价值受市场需求、政策变化等各类不确定因素影响，导致现金流具有一定偶然性且难以实现精准预测。这种天然的不确定性，与期待权保护规则中“未来收益高度盖然性”的要求存在冲突，也是知识产权难以直接作为基础资产的核心症结。因此，在业务实操过程中，项目团队往往通过交易结构的设计和安排，将基础资产或底层资产构建为确定性更高的债权性资产，从而提高证券化产品的现金流可预测性，推动项目有效落地。

3. 可特定化

“可特定化”的法理基础是民商法中的物权法定与权利公示原则。财产化的权益若要成为可交易标的，必须具备类似物权的可识别性与排他性，这依赖于明确的权利归属以及公示。无论是线下的应收账款转让登记、知识产权质押登记、知识产权许可备案还是链上的区块链哈希确权、分布式账本存证，本质都是使得权利可识别、可特定，否则权利归属处于模糊或难以辨认的状态，则无法促进交易的实现。

综上，资产证券化的三大基础资产适格要件不仅是监管层面的设置，更是根植于民商法核心法理的底层逻辑，本质上知识产权证券化与NFT、RWA、REITs及供应链金融等都可以说一脉相承，差异无非是底层资产或权利的类型不同、权利公示与流转依托的载体不同（线下或链上）、锚定的资产形态不同（虚拟资产或现实资产），只是共同的法理逻辑在市场实践的延伸。

由此可见，只要知识产权能够满足“权属明确、现金流可预测、可特定化”的法理要求，便具备证券化或架设金融工具的可行性前提，无非是如何借助法律构造将传统模式下流动性偏弱的资产，转化为可拆分、可定价、可标准化交易的财产权客体。在此基础上，结合不同行业的资产特性与市场需求，完全可以探索创设出更多元的结构化融资模式与价值变现通路。

二、知识产权ABS的核心模式与实践

无论哪种模式，核心都是将知识产权转化为前述适格的证券化基础资产，将知识产权收益权转化为“可特定化的将来债权”，再进一步通过法律构造使其成为便于流转交易的份额。

1. 信托受益权模式。该模式首先由信托公司作为贷款人向核心企业发放贷款，同时核心企业将其持有的知识产权质押给贷款人，并由第三方提供保证担保。之后，信托公司代为将信托受益权转让予保理公司，由保理公司作为原始权益人再将信托受益权转让给专项计划，从而发行资产支持证券化产品。

我们看到，2025年底及2026年初，已经有诸如华安交控-合肥市长丰县第1期知识产权资产支持专项计划、财通-鑫欣-杭州萧山知识产权第1期资产支持专项计划、甬兴-国富-宁波361现代化产业知识产权1号资产支持专项计划、中泰历控-齐鲁历城1期知识产权资产支持专项计划等成功发行，以上4单产品均不约而同地选择了信托受益权模式。

（信托受益权模式）

（张释文团队制图）

需要补充说明的是，此模式下之所有保理公司介入，主要原因是由于信托贷款属于“信贷资产”，受《信贷资产证券化试点管理办法》的规制，原则上只能在全国银行间债券市场上发行资产支持证券。而架设保理结构后，可以将“信贷资产”转化为信托受益权，从而满足证监会及交易所的监管要求和准入条件。但我们知道，保理公司的主营业务为受让应收账款债权并发放保理融资，而此模式的基础资产信托受益权为未来收益权，可能会被监管机构认定为与主营业务存在偏离。近期有多地商业保理公司收到监管下发的自查通知，要求其回归主业，依法合规开展保理业务。该通知特别提到，不得偏离主业经营，从事或变相从事与保理业务无关的其他经营活动（如以发行资产证券化产品赚取手续费作为公司主业，实际成为融资通道等）。未来信托受益权模式的资产证券化产品可能因监管政策的收紧而大幅减少。

2. 贷款债权模式。贷款债权模式下的基础资产类型通常为小额贷款债权。由小额贷款公司作为原始权益人向知识产权权利人发放贷款，同时知识产权权利人将知识产权作为质押物进行质押担保。原始权益人将上述形成的贷款债权以及附属知识产权质押权益作为基础资产转让给专项计划，从而发行资产支持证券化产品。

（贷款债权模式）

（张释文团队制图）

该模式实际上是由小额贷款公司取代了信托受益权模式下的信托公司来发放贷款，且由于小贷公司并非金融机构，故不受《信贷资产证券化试点管理办法》的限制。该模式以知识产权作为质押物的合同债权为基础资产，该等既有债权作为基础资产在向专项计划进行转让时，债权人对债务人明确、可预测的收益给付请求权已实际存在，能够满足基础资产权属明确、可特定化、可转让的特征要求。但相对而言，知识产权质押贷款的成本更高、而贷款额度偏低，并且对于企业自身的财务情况和经营状况要求更为严格。因此，该模式通常需配套相关补贴或其他政策支持以满足交易各方的利益诉求。

3. 融资租赁债权模式。该模式，即融资租赁公司从知识产权权利人处受让其持有的专利权、著作权等知识产权，并以售后回租方式向知识产权权利人（承租人）出租知识产权，承租人根据融资租赁合同的约定向融资租赁公司支付租金。融资租赁公司作为原始权益人，将融资租赁债权及其附属担保权益作为基础资产转让给专项计划，发行资产支持证券。

（融资租赁债权模式）

（张释文团队制图）

可以看出，该模式与一般融资租赁资产证券化并无实质差别，以知识产权产生的租金收益作为现金流支持的合同债权为基础资产，符合对于基础资产能够产生独立、可预测现金流的制度要求。但其特殊之处在于，该等融资租赁业务以知识产权作为租赁物，而知识产权是否是融资租赁业务中适格的租赁物则值得探讨。

首先，《中华人民共和国民法典》《最高人民法院关于审理融资租赁合同纠纷案件适用法律问题的解释》均未对适格租赁物的范围作出具体规定，而根据《融资租赁公司监督管理暂行办法》第七条，适用于融资租赁交易的租赁物为固定资产，另有规定的除外。另据《企业会计准则第4号——固定资产》，固定资产的范围仅限于有形资产，而不包括知识产权等无形资产。为此，有观点认为，租赁物的折旧、残值计算和折抵等规则难以适用于无形资产，无形资产不能被赋予民法上“物”的概念范畴，融资租赁交易的融物性体现在租赁物所有权的权能分离，租赁物的占有、使用与收益权能在租赁期间由承租人享有，而知识产权融资租赁交易的承租人难以实现对租赁物的排他使用，故以知识产权为租赁物开展融资租赁业务与融资租赁的制度基因相冲突，知识产权不应被视为适格租赁物。

我们认为，我国法律已为知识产权构建了一个完整的保护框架，使其可以在其权利边界内被支配，并具备排他性。租赁物虽然原则上应为固定资产，但在法律、行政法规并未否定知识产权作为租赁物参与融资租赁交易的情形之下，不宜将知识产权排除在租赁物范围之外，知识产权作为租赁物符合融资融物的双重特性。知识产权可以通过使用或者处分产生经济价值，权利人可自己行使知识产权，亦可转让或者许可他人使用该知识产权，该处的“许可使用”与融资租赁无异，均以容忍他人使用来取得租金或者许可使用费。而知识产权由于具备健全的登记制度和充足的公示手段，令其有了据以产生信赖基础的权利外观。如此，在知识产权售后回租交易中，承租人通过签订售后回租融资租赁合同并办理转移登记，将知识产权转让给出租人，并通过支付租金的形式继续使用知识产权，至此，知识产权可作为融资租赁交易的客体。

而在司法实践中，知识产权作为融资租赁合同标的物的观点不一，但在融资租赁业务相对活跃的地区，法院更倾向于承认知识产权作为适格融资租赁物的地位。如广东自由贸易区南沙片区人民法院在《广东粤合融资租赁股份有限公司、广州奥迪通用照明有限公司等融资租赁合同纠纷民事一审民事判决书》（2017）粤0191民初70号中本院认为部分表示，本案为融资租赁合同纠纷，案涉《融资租赁合同（售后回租）》和相关担保合同，均系各方当事人的真实意思表示，未违反法律、行政法规的禁止性规定，应属有效，各方当事人应恪守约定。原告依约履行了交付租赁物（专利权）的合同义务，被告应当依照约定支付租金。

4. 知识产权许可费债权模式。该模式是在融资租赁债权模式上的进一步发展，其特点为存在二次独占许可，形式上与融资租赁业务中的售后回租较为相似。第一次独占许可时，知识产权权利人（即融资方）作为许可方以独占许可的方式，将专利许可给被许可方（即融资租赁公司），被许可方取得特定知识产权的收益权及再许可权利（包括反向许可给知识产权权利人），并一次性支付许可使用费。第二次独占许可时，则由融资租赁公司将知识产权二次许可给知识产权权利人（即融资方）使用，由知识产权权利人按期支付许可使用费，从而形成稳定的合同债权。通过该模式，知识产权权利人无需完全出让知识产权的所有权，而是通过许可费债权的证券化实现知识产权货币化。

知识产权许可费债权模式的优势在于规避了融资租赁模式下以知识产权为租赁物的争议，因此在该模式出现后，融资租赁公司多采用知识产权许可费债权模式发行资产证券化产品。但随之而来的问题是，该模式中知识产权权利人与融资租赁公司签署的是《专利独占许可协议》和《专利独占再许可协议》，并非融资租赁合同，故双方之间构成的法律关系是否为融资租赁法律关系？

（知识产权许可费债权模式）

（张释文团队制图）

我们看到，近年的司法实践对于以上问题给出了肯定的回复。广东省佛山市禅城区人民法院结合标的物的性质、价值、租金的构成以及当事人的合同权利和义务，在《广东某某租赁有限公司、广东某某科技有限公司等融资租赁合同纠纷民事一审民事判决书》（2024）粤0604民初3115号中明确，既然无法律、行政法规对专利权作为租赁物的适格性进行否定，故《专利独占许可协议》《专利独占许可协议（再许可）》以案涉6项专利作为租赁物不违反法律法规的强制性规定。此外，双方已将专利独占许可事宜通过国家知识产权局备案，因此在独占许可期限内，原告将其享有独占许可使用权的专利权再许可给某某公司使用，并由某某公司支付租金，符合融资租赁权利义务关系。

另上海市浦东新区人民法院亦在《某某公司1与某某公司2等专利合同纠纷一审民事判决书》（2024）沪0115民初55633号中持类似观点。浦东法院认为，就合同签订目的而言，双方当事人缺乏真实的专利许可意图，而是以专利权为标的物，通过资金支付与分期偿还的方式获取融资收益。就合同条款内容而言，涉案合同与专利许可合同的构成要件存在本质区别，双方未就涉案专利的技术特征、实施范围、实施方式等专利许可必备要素进行实质性磋商，亦未对技术资料交付、技术指导等专利实施关键事项作出约定，与正常专利许可交易惯例不符。就合同履行情况而言，双方未发生任何与专利实施相关的技术交付或指导行为，此等履行状态明显不符合专利实施许可合同应有特征。故本案中，双方建立了“许可-反向许可”交易结构，同时设定了专利质押、保证金等担保措施。从合同实际履行来看，双方不仅完成款项交付，更就“融物”行为办理了完整的法律手续，包括但不限于专利权许可备案、质押备案、许可价值评估等，因此，认定涉案合同构成融资租赁合同。

我们认为，融资租赁交易作为除银行贷款之外的第二大融资方式，是推进金融创新和促进实体经济发展的重要力量。故以融资租赁公司为原始权益人，在融资租赁债权模式的基础上发展而来的知识产权许可费债权模式即二次许可模式应当获得监管和司法裁判的认可，其能够在一定程度上改善中小科技型企业融资难的困境。但二次许可模式的局限性在于，其需要依赖“独占许可”实现现金流特定化和风险隔离，故适用范围主要限于专利权。且由于该模式需要取得专利权的独占许可，因此可能会限制专利权人使用专利授权许可获取额外收益的权利。

我们也看到，知识产权ABS作为科技金融领域的重要探索和创新，仍需加快完善知识产权价值评估标准，以解决知识产权评估结果主观性强、公信力不足等问题，以及推动简化知识产权质押登记、流转的相关流程，优化产品发生风险事件后的司法处置路径，降低资产处置风险等等配套支撑。相信这将成为一条帮助内容型企业、科技型企业拓宽融资渠道、变现场景，提高成果转化率的成熟道路。